Если же принять во внима-
ние еще и экономию за счет более низких затрат на заключение сделок, до-
ходность таких портфелей была значительно выше.
На практике большинство портфелей обычно слишком диверсифицированы в
том смысле, что они состоят из слишком большого количества ценных бумаг.
Хотя цель включения такого большого количества бумаг - диверсификация
портфеля, на практике результаты от этого становятся хуже. На деле мно-
гие профессиональные портфели (для инвестиционных фондов, пенсионных
фондов и страховых компаний) часто содержат 50, 100 или более ценных бу-
маг. Однако действительная причина такого явления в том, что во многих
случаях размеры этих фондов так велики, что для них не достаточно акций
нескольких наименований - иначе им пришлось бы иметь только контрольные
пакеты. На практике приходится тратить управленческие ресурсы и время на
то, чтобы обновлять информацию по чрезмерному количеству ценных бумаг,
содержащихся в таком портфеле. Следует заметить, что попытка отслеживать
и быть в курсе событий по большому количеству ценных бумаг требует
больших затрат времени.
ХЕДЖИРОВАНИЕ
Если диверсификация - это процесс распределения средств по инвестици-
ям в целях сокращения риска, то хеджирование - это процесс, направленный
на снижение риска по основной инвестиции. Большинство арбитражных сделок
- это форма хеджирования, когда брокер пытается получить небольшую при-
быль за счет неправильного соотношения цен между двумя сходными инстру-
ментами, но при этом не обязательно подвергается рыночному или специфи-
ческому риску. С точки зрения Марковитца, полный хедж создается тогда,
когда позиции по двум инструментам приводят к противоположной корреляции
и соответственно, с точки зрения цены, движутся в противоположных нап-
равлениях.
Все производные инструменты являются естественными продуктами для ис-
пользования при хеджировании. В разделе 5.3 рассматривались концепции
хеджа производителя и потребителя. Они показывали использование фьючерс-
ных контрактов для компенсации позиций, подверженных риску (т. е. стои-
мости базового инструмента) с тем, чтобы гарантировать возможность либо
продажи, либо покупки товара или ценной бумаги, лежащих в основе
фьючерсного контракта. Другие производные также могут использоваться в
качестве инструментов хеджирования при условии, что трейдер определит
соотношение в изменении цен на два инструмента. Например, покупка акций
и продажа эквивалентной депозитарной расписки; покупка акции и продажа
соответствующего количества конвертируемых облигаций; и покупка портфеля
акций и продажа фьючерсов на соответствующий индекс фондового рынка. В
первых двух случаях необходимо, чтобы регулирование и практика позволяли
короткую продажу таких инструментов (и чтобы их можно было взять в кре-
дит для осуществления поставки).
Опционы или сочетание опционов колл и пут также могут быть использо-
ваны в целях хеджирования. Например, если у инвестора имеется акция по
цене 100, он может приобрести трехмесячный опцион пут с ценой исполнения
100 за 4 (что дает ему право, но не обязанность на продажу акций по
100). Фактически инвестор захеджировал только свой риск на случай паде-
ния цены: если цена акции упадет, он может быть уверен, что продаст ак-
ции за 96 (т. е. 100 минус премия 4). Однако, если цена акции поднимет-
ся, он потеряет только 4, но получит оставшуюся часть повышения цены.
Некоторые трейдеры, особенно маркет-мейкеры, могут предпринять хеджи-
рование иного рода, при котором разные ценные бумаги используются в ка-
честве альтернативных инструментов хеджирования. Опять же этот процесс
требует, чтобы трейдеры имели возможность совершения коротких продаж. В
этом случае или в случае отсутствия доступа к подходящим производным
инструментам трейдер может продать акции одного банка или нефтяной ком-
пании и купить акции банка или нефтяной компании сходного качества.
Часто в течение года цены на акции таких сходных компаний меняются в
тандеме друг с другом, хотя необязательно с одинаковой скоростью. Следо-
вательно, это также можно считать частичным хеджированием. Приобретение
акций в целях покрытия должно хотя бы отчасти защитить трейдера от обыч-
ных рыночных изменений цен на акции, которые, возможно, ему пришлось
продать. Хотя такая мера в целом дает защиту от рыночного риска, она,
естественно, не защищает от специфического риска.
ВОПРОСЫ ДЛЯ САМОПРОВЕРКИ 1. Дайте определение риска. 2. Что имеется в
виду под ликвидностью? 3. Какова цель диверсификации портфеля? 4. Объяс-
ните разницу между хеджированием и диверсификацией. 5. Приведите нес-
колько примеров хеджирования на практике.
7.1 ОСНОВЫ УПРАВЛЕНИЯ ПОРТФЕЛЕМ ЦЕННЫХ БУМАГ
В целом считается, что в глобальном или международном плане инвести-
ции можно осуществлять, используя два подхода: "сверху вниз" и "снизу
вверх". Первый из них начинается с рассмотрения потенциала эффективности
валюты и в конечном итоге заканчивается отбором конкретных инвестиций, а
второй заключается в отборе отдельных ценных бумаг для заключения сделок
до рассмотрения всех прочих соображений.
Если следовать подходу "сверху вниз", все начинается с изучения мак-
роэкономических вопросов (т. е. изучения рыночных сил, спроса и предло-
жения, политических влияний и государственных потребностей в бюджете и
финансировании). При проведении экономических исследований изучается ог-
ромное количество правительственной информации и статистики и путем мо-
делирования результатов и выдвижения предположений по поводу моделей
роста делается попытка оценить уровень инфляции в стране, изменения в
денежном обращении, вероятные потребности государства в финансировании,
потенциальные ограничения и направление изменения процентных ставок, а
также вероятное воздействие на международные валютные курсы. В результа-
те этого исследования выдвигаются предположения по поводу вероятного из-
менения цен на облигации и определяется потенциал изменения цен на акции
в сравнении с возможной доходностью.
Поскольку на деле каждый рынок капитала конкурирует со всеми ос-
тальными рынками капитала, следующая стадия - анализ стран. При этом
экономисты делают сравнительный анализ данных по другим странам, пос-
кольку международные инвесторы стремятся к наивысшей доходности своих
инвестиций в пересчете на свою национальную валюту. Таким образом, сле-
дует учесть, что даже если, например, облигации одной страны имеют до-
ходность 10Ї/о, а другой страны - 25Ї/о, необязательно, что вторые дают
большую прибыль.
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 56 57 58 59 60 61 62 63 64 65 66 67 68 69 70 71 72 73 74 75 76 77 78 79 80 81 82 83 84 85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 100 101 102 103 104 105 106 107 108 109 110 111 112 113 114 115 116 117 118 119 120 121 122 123 124 125 126 127 128 129 130 131 132
ние еще и экономию за счет более низких затрат на заключение сделок, до-
ходность таких портфелей была значительно выше.
На практике большинство портфелей обычно слишком диверсифицированы в
том смысле, что они состоят из слишком большого количества ценных бумаг.
Хотя цель включения такого большого количества бумаг - диверсификация
портфеля, на практике результаты от этого становятся хуже. На деле мно-
гие профессиональные портфели (для инвестиционных фондов, пенсионных
фондов и страховых компаний) часто содержат 50, 100 или более ценных бу-
маг. Однако действительная причина такого явления в том, что во многих
случаях размеры этих фондов так велики, что для них не достаточно акций
нескольких наименований - иначе им пришлось бы иметь только контрольные
пакеты. На практике приходится тратить управленческие ресурсы и время на
то, чтобы обновлять информацию по чрезмерному количеству ценных бумаг,
содержащихся в таком портфеле. Следует заметить, что попытка отслеживать
и быть в курсе событий по большому количеству ценных бумаг требует
больших затрат времени.
ХЕДЖИРОВАНИЕ
Если диверсификация - это процесс распределения средств по инвестици-
ям в целях сокращения риска, то хеджирование - это процесс, направленный
на снижение риска по основной инвестиции. Большинство арбитражных сделок
- это форма хеджирования, когда брокер пытается получить небольшую при-
быль за счет неправильного соотношения цен между двумя сходными инстру-
ментами, но при этом не обязательно подвергается рыночному или специфи-
ческому риску. С точки зрения Марковитца, полный хедж создается тогда,
когда позиции по двум инструментам приводят к противоположной корреляции
и соответственно, с точки зрения цены, движутся в противоположных нап-
равлениях.
Все производные инструменты являются естественными продуктами для ис-
пользования при хеджировании. В разделе 5.3 рассматривались концепции
хеджа производителя и потребителя. Они показывали использование фьючерс-
ных контрактов для компенсации позиций, подверженных риску (т. е. стои-
мости базового инструмента) с тем, чтобы гарантировать возможность либо
продажи, либо покупки товара или ценной бумаги, лежащих в основе
фьючерсного контракта. Другие производные также могут использоваться в
качестве инструментов хеджирования при условии, что трейдер определит
соотношение в изменении цен на два инструмента. Например, покупка акций
и продажа эквивалентной депозитарной расписки; покупка акции и продажа
соответствующего количества конвертируемых облигаций; и покупка портфеля
акций и продажа фьючерсов на соответствующий индекс фондового рынка. В
первых двух случаях необходимо, чтобы регулирование и практика позволяли
короткую продажу таких инструментов (и чтобы их можно было взять в кре-
дит для осуществления поставки).
Опционы или сочетание опционов колл и пут также могут быть использо-
ваны в целях хеджирования. Например, если у инвестора имеется акция по
цене 100, он может приобрести трехмесячный опцион пут с ценой исполнения
100 за 4 (что дает ему право, но не обязанность на продажу акций по
100). Фактически инвестор захеджировал только свой риск на случай паде-
ния цены: если цена акции упадет, он может быть уверен, что продаст ак-
ции за 96 (т. е. 100 минус премия 4). Однако, если цена акции поднимет-
ся, он потеряет только 4, но получит оставшуюся часть повышения цены.
Некоторые трейдеры, особенно маркет-мейкеры, могут предпринять хеджи-
рование иного рода, при котором разные ценные бумаги используются в ка-
честве альтернативных инструментов хеджирования. Опять же этот процесс
требует, чтобы трейдеры имели возможность совершения коротких продаж. В
этом случае или в случае отсутствия доступа к подходящим производным
инструментам трейдер может продать акции одного банка или нефтяной ком-
пании и купить акции банка или нефтяной компании сходного качества.
Часто в течение года цены на акции таких сходных компаний меняются в
тандеме друг с другом, хотя необязательно с одинаковой скоростью. Следо-
вательно, это также можно считать частичным хеджированием. Приобретение
акций в целях покрытия должно хотя бы отчасти защитить трейдера от обыч-
ных рыночных изменений цен на акции, которые, возможно, ему пришлось
продать. Хотя такая мера в целом дает защиту от рыночного риска, она,
естественно, не защищает от специфического риска.
ВОПРОСЫ ДЛЯ САМОПРОВЕРКИ 1. Дайте определение риска. 2. Что имеется в
виду под ликвидностью? 3. Какова цель диверсификации портфеля? 4. Объяс-
ните разницу между хеджированием и диверсификацией. 5. Приведите нес-
колько примеров хеджирования на практике.
7.1 ОСНОВЫ УПРАВЛЕНИЯ ПОРТФЕЛЕМ ЦЕННЫХ БУМАГ
В целом считается, что в глобальном или международном плане инвести-
ции можно осуществлять, используя два подхода: "сверху вниз" и "снизу
вверх". Первый из них начинается с рассмотрения потенциала эффективности
валюты и в конечном итоге заканчивается отбором конкретных инвестиций, а
второй заключается в отборе отдельных ценных бумаг для заключения сделок
до рассмотрения всех прочих соображений.
Если следовать подходу "сверху вниз", все начинается с изучения мак-
роэкономических вопросов (т. е. изучения рыночных сил, спроса и предло-
жения, политических влияний и государственных потребностей в бюджете и
финансировании). При проведении экономических исследований изучается ог-
ромное количество правительственной информации и статистики и путем мо-
делирования результатов и выдвижения предположений по поводу моделей
роста делается попытка оценить уровень инфляции в стране, изменения в
денежном обращении, вероятные потребности государства в финансировании,
потенциальные ограничения и направление изменения процентных ставок, а
также вероятное воздействие на международные валютные курсы. В результа-
те этого исследования выдвигаются предположения по поводу вероятного из-
менения цен на облигации и определяется потенциал изменения цен на акции
в сравнении с возможной доходностью.
Поскольку на деле каждый рынок капитала конкурирует со всеми ос-
тальными рынками капитала, следующая стадия - анализ стран. При этом
экономисты делают сравнительный анализ данных по другим странам, пос-
кольку международные инвесторы стремятся к наивысшей доходности своих
инвестиций в пересчете на свою национальную валюту. Таким образом, сле-
дует учесть, что даже если, например, облигации одной страны имеют до-
ходность 10Ї/о, а другой страны - 25Ї/о, необязательно, что вторые дают
большую прибыль.
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 56 57 58 59 60 61 62 63 64 65 66 67 68 69 70 71 72 73 74 75 76 77 78 79 80 81 82 83 84 85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 100 101 102 103 104 105 106 107 108 109 110 111 112 113 114 115 116 117 118 119 120 121 122 123 124 125 126 127 128 129 130 131 132