Хотя и его можно раздробить, если, например,
акции будут котироваться на нескольких биржах (кросс-листинг).
Торговая система может быть фрагментарной и в том смысле, что
различные заказы вводятся и исполняются по-разному. Так, в Торонто
мелкие заказы вводятся и исполняются автоматически, через SATS, а
крупные — по старинке, самими трейдерами.
Фрагментарные рынки обычно связаны с помощью телефонов и
компьютерных сетей. Например, в США Система автоматических коти-
ровок Национальной ассоциации дилеров ценных бумаг (NASDAQ)
165
позволяет дилерам и трейдерам видеть цены, устанавливаемые их кол-
легами на других рынках и фирмах, а Консолидированная система
котировок (CQS) выдает трейдерам, работающим с публичными зака-
зами, информацию с других бирж. Электронные связи обеспечивают
известное выравнивание цен в различных центрах рынка. Иными сло-
вами, ценообразование может быть эффективным при фрагментарной
системе, и если рынок адекватно информирован о заказах, то приори-
тет цены может быть сохранен.
Способы, которыми вводятся и исполняются заказы, весьма разно-
образны. На дилерских рынках дисплеи показывают собственные ко-
тировки дилеров. До октября 1986 г. джобберы на Лондонской фон-
довой бирже (тоже дилерском рынке) писали мелом на своих постах
только средние величины цен продавцов и цен покупателей (половин-
ки спреда). Биржевые трейдеры с заказами от клиентов могли спра-
виться о цене и получить устный ответ джоббера до заключения сдел-
ки. С их точки зрения, сокрытие информации было нежелательным.
Это вместе с другими проблемами привело к реформе британской
биржевой системы в октябре 1986 года.
На биржевых рынках залпового типа заказы не известны вплоть до
объявления рынка. После объявления профессионалы делают заказы
по каждой цене до тех пор, пока не установится клиринговая цена (это
и есть залп).
На непрерывных рынках (например, Нью-Йорка, Токио) публичные
лимит-заказы заносятся в книгу заказов. Эта книга обеспечивает про-
цесс двустороннего спаривания, благодаря которому конкретные по-
купатели торгуют с конкретными продавцами. Обычно в сделке уча-
ствуют две стороны, хотя крупный заказ на покупку (продажу) может
скрещиваться с двумя и более заказами на продажу (покупку). В То-
кио книга заказов открыта для трейдеров, а в Нью-Йорке они могут
узнать только цену и размер лучших котировок. Кроме книжных ко-
тировок здесь выводятся котировки специалистов и трейдеров, если
они лучше книжных.
На некоторых непрерывных рынках (Токио, Гонконга, Сиднея) ис-
пользуются табло. Заказы на табло выводятся через компьютер
(в Ванкувере) или самими брокерами (в Гонконге). При торговле через
табло (тоже являющейся двусторонним процессом) заказы видны всем
трейдерам, находящимся в торговом зале. Обычно заказы указывают-
ся на табло по наилучшей и следующей за ней котировкам. Когда
заказов по данной котировке несколько, они располагаются в хроно-
166
логическом порядке по мере их поступления. Приоритет времени здесь
определяет момент исполнения заказа. Сделка заключается, если бро-
кер соглашается с котировкой на табло.
В Цюрихе система двустороннего спаривания представлена "тол-
пой". Все ценные бумаги распределяются между тремя рингами. Бир-
жевой чиновник пропускает через "толпу" выпуск за выпуском. Он
открывает торги, называя тот или иной выпуск. Но в отличие от залпо-
вого рынка здесь сами трейдеры выкрикивают котировки, отыскивая
контрагента. Каждая сделка является двусторонней, хотя крупный по-
купатель может заключить сделку с двумя и более продавцами.
В таком случае не пытаются найти некую общую цену; сделки по од-
ному выпуску заключаются по разным ценам.
Система "толпы" сохраняет некоторые преимущества временного
объединения заказов, присущего залповым рынкам, и является жела-
тельной там, где нет большого количества активных выпусков. Сама
по себе торговля "толпой" нецелесообразна на больших биржах.
В США она используется наряду с другими системами. Здесь трейде-
ры собираются около специалистов, чтобы поучаствовать в аукционе;
они могут заключать двусторонние сделки в обход специалистов и
книги заказов при условии, что сохраняется приоритет цен. <
Большинство фондовых бирж имеет механизмы, предназначенные
для гашения краткосрочных колебаний цен. Часто причиной суще-
ствования таких механизмов объявляется потребность в упорядочен-
ном рынке, а не в стабилизации цен как таковой. Но идея та же —
предотвратить краткосрочные искривления потока заказов, вызываю-
щие изменения цен и не отражающие более существенные реально-
сти рынка.
Один такой механизм уже упоминался. Это лимиты колебаний цен,
столь популярные на залповых рынках. Торговля здесь приостанавли-
вается тогда, когда разница между текущей и предыдущей ценами
превышает некий допустимый максимум. Такая приостановка обеспе-
чивает некоторую защиту трейдерам, имеющим рыночные заказы.
Запрещая сделки и объявляя "только покупатели!" (когда достигается
верхний лимит) или "только продавцы!" (когда достигается нижний
лимит), биржевой работник также дает публике шанс отреагировать на
дисбаланс заказов. Введение дополнительных заказов после таких
объявлений стабилизирует рынок.
Консолидация заказов в залп или на одном рынке сама по себе
стабилизирует рынок. Пространственная консолидация сглаживает
167
колебания цен, если она сопровождается улучшением информацион-
ного обеспечения и большей упорядоченностью рынка. Временная
консолидация противодействует нестабильности, возникающей вслед-
ствие редкости заказов.
Процедуры установления цены открытия, приостановка торговли,
обязательства специалистов перед биржей, запреты на ввод дестабили-
зирующих заказов, стабилизирующая спекуляция и участие крупных
торговцев — эти механизмы используются на непрерывных рынках.
Мировой опыт биржевой торговли чрезвычайно разнообразен.
Торговые системы содержат широкий набор альтернатив, и выбор
очень богат. Ни одна система не имеет безусловных преимуществ
перед остальными. Каждая носит на себе заметный отпечаток нацио-
нальных условий и традиций. Один принцип, однако, имеет универ-
сальный характер: на всех рынках поступающие в систему заказы, цены,
задающиеся системой, и сделки, которые через нее заключаются, зави-
сят от конструкции системы.
Какая конструкция более всего соответствует нашим обстоятель-
ствам? В общих чертах это: а) агентский рынок; б) залповый метод;
в) пространственная консолидация; г) табло или "толпа"; д) без цено-
вых лимитов, но с временной консолидацией.
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 56 57 58 59 60 61 62 63 64 65 66 67 68 69 70 71 72 73 74 75 76
акции будут котироваться на нескольких биржах (кросс-листинг).
Торговая система может быть фрагментарной и в том смысле, что
различные заказы вводятся и исполняются по-разному. Так, в Торонто
мелкие заказы вводятся и исполняются автоматически, через SATS, а
крупные — по старинке, самими трейдерами.
Фрагментарные рынки обычно связаны с помощью телефонов и
компьютерных сетей. Например, в США Система автоматических коти-
ровок Национальной ассоциации дилеров ценных бумаг (NASDAQ)
165
позволяет дилерам и трейдерам видеть цены, устанавливаемые их кол-
легами на других рынках и фирмах, а Консолидированная система
котировок (CQS) выдает трейдерам, работающим с публичными зака-
зами, информацию с других бирж. Электронные связи обеспечивают
известное выравнивание цен в различных центрах рынка. Иными сло-
вами, ценообразование может быть эффективным при фрагментарной
системе, и если рынок адекватно информирован о заказах, то приори-
тет цены может быть сохранен.
Способы, которыми вводятся и исполняются заказы, весьма разно-
образны. На дилерских рынках дисплеи показывают собственные ко-
тировки дилеров. До октября 1986 г. джобберы на Лондонской фон-
довой бирже (тоже дилерском рынке) писали мелом на своих постах
только средние величины цен продавцов и цен покупателей (половин-
ки спреда). Биржевые трейдеры с заказами от клиентов могли спра-
виться о цене и получить устный ответ джоббера до заключения сдел-
ки. С их точки зрения, сокрытие информации было нежелательным.
Это вместе с другими проблемами привело к реформе британской
биржевой системы в октябре 1986 года.
На биржевых рынках залпового типа заказы не известны вплоть до
объявления рынка. После объявления профессионалы делают заказы
по каждой цене до тех пор, пока не установится клиринговая цена (это
и есть залп).
На непрерывных рынках (например, Нью-Йорка, Токио) публичные
лимит-заказы заносятся в книгу заказов. Эта книга обеспечивает про-
цесс двустороннего спаривания, благодаря которому конкретные по-
купатели торгуют с конкретными продавцами. Обычно в сделке уча-
ствуют две стороны, хотя крупный заказ на покупку (продажу) может
скрещиваться с двумя и более заказами на продажу (покупку). В То-
кио книга заказов открыта для трейдеров, а в Нью-Йорке они могут
узнать только цену и размер лучших котировок. Кроме книжных ко-
тировок здесь выводятся котировки специалистов и трейдеров, если
они лучше книжных.
На некоторых непрерывных рынках (Токио, Гонконга, Сиднея) ис-
пользуются табло. Заказы на табло выводятся через компьютер
(в Ванкувере) или самими брокерами (в Гонконге). При торговле через
табло (тоже являющейся двусторонним процессом) заказы видны всем
трейдерам, находящимся в торговом зале. Обычно заказы указывают-
ся на табло по наилучшей и следующей за ней котировкам. Когда
заказов по данной котировке несколько, они располагаются в хроно-
166
логическом порядке по мере их поступления. Приоритет времени здесь
определяет момент исполнения заказа. Сделка заключается, если бро-
кер соглашается с котировкой на табло.
В Цюрихе система двустороннего спаривания представлена "тол-
пой". Все ценные бумаги распределяются между тремя рингами. Бир-
жевой чиновник пропускает через "толпу" выпуск за выпуском. Он
открывает торги, называя тот или иной выпуск. Но в отличие от залпо-
вого рынка здесь сами трейдеры выкрикивают котировки, отыскивая
контрагента. Каждая сделка является двусторонней, хотя крупный по-
купатель может заключить сделку с двумя и более продавцами.
В таком случае не пытаются найти некую общую цену; сделки по од-
ному выпуску заключаются по разным ценам.
Система "толпы" сохраняет некоторые преимущества временного
объединения заказов, присущего залповым рынкам, и является жела-
тельной там, где нет большого количества активных выпусков. Сама
по себе торговля "толпой" нецелесообразна на больших биржах.
В США она используется наряду с другими системами. Здесь трейде-
ры собираются около специалистов, чтобы поучаствовать в аукционе;
они могут заключать двусторонние сделки в обход специалистов и
книги заказов при условии, что сохраняется приоритет цен. <
Большинство фондовых бирж имеет механизмы, предназначенные
для гашения краткосрочных колебаний цен. Часто причиной суще-
ствования таких механизмов объявляется потребность в упорядочен-
ном рынке, а не в стабилизации цен как таковой. Но идея та же —
предотвратить краткосрочные искривления потока заказов, вызываю-
щие изменения цен и не отражающие более существенные реально-
сти рынка.
Один такой механизм уже упоминался. Это лимиты колебаний цен,
столь популярные на залповых рынках. Торговля здесь приостанавли-
вается тогда, когда разница между текущей и предыдущей ценами
превышает некий допустимый максимум. Такая приостановка обеспе-
чивает некоторую защиту трейдерам, имеющим рыночные заказы.
Запрещая сделки и объявляя "только покупатели!" (когда достигается
верхний лимит) или "только продавцы!" (когда достигается нижний
лимит), биржевой работник также дает публике шанс отреагировать на
дисбаланс заказов. Введение дополнительных заказов после таких
объявлений стабилизирует рынок.
Консолидация заказов в залп или на одном рынке сама по себе
стабилизирует рынок. Пространственная консолидация сглаживает
167
колебания цен, если она сопровождается улучшением информацион-
ного обеспечения и большей упорядоченностью рынка. Временная
консолидация противодействует нестабильности, возникающей вслед-
ствие редкости заказов.
Процедуры установления цены открытия, приостановка торговли,
обязательства специалистов перед биржей, запреты на ввод дестабили-
зирующих заказов, стабилизирующая спекуляция и участие крупных
торговцев — эти механизмы используются на непрерывных рынках.
Мировой опыт биржевой торговли чрезвычайно разнообразен.
Торговые системы содержат широкий набор альтернатив, и выбор
очень богат. Ни одна система не имеет безусловных преимуществ
перед остальными. Каждая носит на себе заметный отпечаток нацио-
нальных условий и традиций. Один принцип, однако, имеет универ-
сальный характер: на всех рынках поступающие в систему заказы, цены,
задающиеся системой, и сделки, которые через нее заключаются, зави-
сят от конструкции системы.
Какая конструкция более всего соответствует нашим обстоятель-
ствам? В общих чертах это: а) агентский рынок; б) залповый метод;
в) пространственная консолидация; г) табло или "толпа"; д) без цено-
вых лимитов, но с временной консолидацией.
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 56 57 58 59 60 61 62 63 64 65 66 67 68 69 70 71 72 73 74 75 76